未來(lái)三年主營(yíng)收入仍可保持高速增長(zhǎng)
公司過(guò)去五年保持了高增長(zhǎng)，業(yè)務(wù)收入從2008年的7.12億元快速增長(zhǎng)到2013年的39.02億元，年收入復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)40.5%。2013年公司結(jié)盟大地產(chǎn)商，整體承包防水材料戰(zhàn)略取得初步成功，收入增長(zhǎng)達(dá)到31.0%，我們認(rèn)為公司未來(lái)三年收入仍可保持30%以上的高增長(zhǎng)。去年公司除與萬(wàn)科、保利、龍湖、大華等地產(chǎn)商繼續(xù)保持良好的合作關(guān)系外，積極拓展新的合作伙伴，與恒大、星河灣、中航、中信等國(guó)內(nèi)大型房地產(chǎn)企業(yè)建立伙伴關(guān)系。公司第一大客戶萬(wàn)科貢獻(xiàn)公司業(yè)務(wù)收入由2008年的2361萬(wàn)元達(dá)到2013年3.85億元，2013年占公司銷售總額比例達(dá)到9.87%。第二大客戶保利則由2012年貢獻(xiàn)3675萬(wàn)元迅速增長(zhǎng)到2013年的1.21億元。公司一些大客戶在經(jīng)過(guò)防水材料滲漏等事件后充分認(rèn)識(shí)到防水材料質(zhì)量、安裝的重要性，開始積極加強(qiáng)與公司的合作。我們認(rèn)為伴隨住戶對(duì)房屋品質(zhì)要求的提高，更多企業(yè)將會(huì)加強(qiáng)與公司的合作，公司未來(lái)三年可保持收入高增長(zhǎng)。
毛利率水平仍有提高空間
公司2013年毛利率達(dá)到33.31%，接近2009年35.82%的歷史高值。公司毛利率大幅提高主要來(lái)自以下三個(gè)方面：1.成本大幅下降，公司主營(yíng)防水材料中直接材料占營(yíng)業(yè)成本比重達(dá)到94.4%。2013年主要原材料瀝青價(jià)格同比大幅下跌8.2%，大幅降低公司采購(gòu)成本。2.公司產(chǎn)品價(jià)格上漲，2013年公司產(chǎn)品供不應(yīng)求，卷材與涂料均有不同程度的上漲；此外由于需求旺盛，公司對(duì)大訂單價(jià)格折讓大減，兩方面共同作用提高毛利率水平。3.工藝配發(fā)的改進(jìn)，公司一直重視新產(chǎn)品與新配發(fā)的開發(fā)，2011-2013年公司研發(fā)支出分別達(dá)到8401萬(wàn)、1.10億、1.54億元，占營(yíng)業(yè)收入比重3.8%左右。持續(xù)的高投入給公司帶來(lái)良好收益，公司通過(guò)工藝、配方的改進(jìn)，新產(chǎn)品、高端產(chǎn)品比重提升，進(jìn)一步改善毛利率水平。我們預(yù)計(jì)2014年公司毛利率水平仍有提升空間：受基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)趨緩，國(guó)內(nèi)對(duì)瀝青需求增速大幅放緩趨勢(shì)不變，供需格局決定2014年瀝青價(jià)格仍有下跌空間；伴隨施工方對(duì)防水材料品牌與品質(zhì)的重視，公司產(chǎn)品仍有一定提價(jià)空間。綜合考慮，我們認(rèn)為2014年公司毛利率能夠達(dá)到2009年歷史高值。
定增項(xiàng)目將解決公司產(chǎn)能瓶頸
公司定增公告，將募集不超過(guò)12.73億元用于唐山、咸陽(yáng)、徐州、錦州及德州等五個(gè)項(xiàng)目及償還2.5億元銀行貸款。項(xiàng)目全部達(dá)產(chǎn)后將增加公司8000萬(wàn)平米卷材，17萬(wàn)噸涂料及1萬(wàn)噸非織造布產(chǎn)能；而公司目前已有、在建及規(guī)劃產(chǎn)能為8000萬(wàn)平米卷材，14萬(wàn)噸涂料。定增項(xiàng)目將增加公司產(chǎn)能一倍以上。公司需求旺盛，2013年一直處于滿負(fù)荷工作狀態(tài)，部分生產(chǎn)線產(chǎn)能利用率超過(guò)300%以上，定增項(xiàng)目投產(chǎn)后將解決公司產(chǎn)能瓶頸，同時(shí)也將打開除華北、華東等已有成熟市場(chǎng)外的東北、西北市場(chǎng)。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議
公司是防水材料行業(yè)龍頭企業(yè)，伴隨住戶對(duì)房屋質(zhì)量要求的提高，品牌意識(shí)的覺醒，以及公司與大型地產(chǎn)公司結(jié)成戰(zhàn)略合作伙伴等方式，公司未來(lái)數(shù)年仍將保持30%以上的高速增長(zhǎng)；公司重視科研投入，通過(guò)改良配方、提高產(chǎn)品價(jià)格等方式常年保持高毛利水平；定增項(xiàng)目布以華北、華東為本，積極布局全國(guó)，解決產(chǎn)能瓶頸，為公司未來(lái)保持高速增長(zhǎng)提供基礎(chǔ)。我們預(yù)計(jì)公司2014-2016年EPS為1.55、2.07、2.72元，對(duì)應(yīng)PE為15.6、11.7、8.9倍，鑒于公司的高速成長(zhǎng)，我們給予公司2014年20倍PE，目標(biāo)價(jià)31.00元，給予“買入”評(píng)級(jí)。
主要不確定因素
應(yīng)收賬款占比過(guò)大導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，原材料價(jià)格大幅上漲壓縮公司利潤(rùn)。
公司過(guò)去五年保持了高增長(zhǎng)，業(yè)務(wù)收入從2008年的7.12億元快速增長(zhǎng)到2013年的39.02億元，年收入復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)40.5%。2013年公司結(jié)盟大地產(chǎn)商，整體承包防水材料戰(zhàn)略取得初步成功，收入增長(zhǎng)達(dá)到31.0%，我們認(rèn)為公司未來(lái)三年收入仍可保持30%以上的高增長(zhǎng)。去年公司除與萬(wàn)科、保利、龍湖、大華等地產(chǎn)商繼續(xù)保持良好的合作關(guān)系外，積極拓展新的合作伙伴，與恒大、星河灣、中航、中信等國(guó)內(nèi)大型房地產(chǎn)企業(yè)建立伙伴關(guān)系。公司第一大客戶萬(wàn)科貢獻(xiàn)公司業(yè)務(wù)收入由2008年的2361萬(wàn)元達(dá)到2013年3.85億元，2013年占公司銷售總額比例達(dá)到9.87%。第二大客戶保利則由2012年貢獻(xiàn)3675萬(wàn)元迅速增長(zhǎng)到2013年的1.21億元。公司一些大客戶在經(jīng)過(guò)防水材料滲漏等事件后充分認(rèn)識(shí)到防水材料質(zhì)量、安裝的重要性，開始積極加強(qiáng)與公司的合作。我們認(rèn)為伴隨住戶對(duì)房屋品質(zhì)要求的提高，更多企業(yè)將會(huì)加強(qiáng)與公司的合作，公司未來(lái)三年可保持收入高增長(zhǎng)。
毛利率水平仍有提高空間
公司2013年毛利率達(dá)到33.31%，接近2009年35.82%的歷史高值。公司毛利率大幅提高主要來(lái)自以下三個(gè)方面：1.成本大幅下降，公司主營(yíng)防水材料中直接材料占營(yíng)業(yè)成本比重達(dá)到94.4%。2013年主要原材料瀝青價(jià)格同比大幅下跌8.2%，大幅降低公司采購(gòu)成本。2.公司產(chǎn)品價(jià)格上漲，2013年公司產(chǎn)品供不應(yīng)求，卷材與涂料均有不同程度的上漲；此外由于需求旺盛，公司對(duì)大訂單價(jià)格折讓大減，兩方面共同作用提高毛利率水平。3.工藝配發(fā)的改進(jìn)，公司一直重視新產(chǎn)品與新配發(fā)的開發(fā)，2011-2013年公司研發(fā)支出分別達(dá)到8401萬(wàn)、1.10億、1.54億元，占營(yíng)業(yè)收入比重3.8%左右。持續(xù)的高投入給公司帶來(lái)良好收益，公司通過(guò)工藝、配方的改進(jìn)，新產(chǎn)品、高端產(chǎn)品比重提升，進(jìn)一步改善毛利率水平。我們預(yù)計(jì)2014年公司毛利率水平仍有提升空間：受基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)趨緩，國(guó)內(nèi)對(duì)瀝青需求增速大幅放緩趨勢(shì)不變，供需格局決定2014年瀝青價(jià)格仍有下跌空間；伴隨施工方對(duì)防水材料品牌與品質(zhì)的重視，公司產(chǎn)品仍有一定提價(jià)空間。綜合考慮，我們認(rèn)為2014年公司毛利率能夠達(dá)到2009年歷史高值。
定增項(xiàng)目將解決公司產(chǎn)能瓶頸
公司定增公告，將募集不超過(guò)12.73億元用于唐山、咸陽(yáng)、徐州、錦州及德州等五個(gè)項(xiàng)目及償還2.5億元銀行貸款。項(xiàng)目全部達(dá)產(chǎn)后將增加公司8000萬(wàn)平米卷材，17萬(wàn)噸涂料及1萬(wàn)噸非織造布產(chǎn)能；而公司目前已有、在建及規(guī)劃產(chǎn)能為8000萬(wàn)平米卷材，14萬(wàn)噸涂料。定增項(xiàng)目將增加公司產(chǎn)能一倍以上。公司需求旺盛，2013年一直處于滿負(fù)荷工作狀態(tài)，部分生產(chǎn)線產(chǎn)能利用率超過(guò)300%以上，定增項(xiàng)目投產(chǎn)后將解決公司產(chǎn)能瓶頸，同時(shí)也將打開除華北、華東等已有成熟市場(chǎng)外的東北、西北市場(chǎng)。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議
公司是防水材料行業(yè)龍頭企業(yè)，伴隨住戶對(duì)房屋質(zhì)量要求的提高，品牌意識(shí)的覺醒，以及公司與大型地產(chǎn)公司結(jié)成戰(zhàn)略合作伙伴等方式，公司未來(lái)數(shù)年仍將保持30%以上的高速增長(zhǎng)；公司重視科研投入，通過(guò)改良配方、提高產(chǎn)品價(jià)格等方式常年保持高毛利水平；定增項(xiàng)目布以華北、華東為本，積極布局全國(guó)，解決產(chǎn)能瓶頸，為公司未來(lái)保持高速增長(zhǎng)提供基礎(chǔ)。我們預(yù)計(jì)公司2014-2016年EPS為1.55、2.07、2.72元，對(duì)應(yīng)PE為15.6、11.7、8.9倍，鑒于公司的高速成長(zhǎng)，我們給予公司2014年20倍PE，目標(biāo)價(jià)31.00元，給予“買入”評(píng)級(jí)。
主要不確定因素
應(yīng)收賬款占比過(guò)大導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，原材料價(jià)格大幅上漲壓縮公司利潤(rùn)。
