2008年行業(yè)景氣走向呈“前高后低”態(tài)勢(shì)。2008年水泥行業(yè)先有5～8月的煤價(jià)急速上漲對(duì)水泥成本形成的巨大壓力，后有下半年以來房地產(chǎn)開發(fā)投資明顯放緩對(duì)水泥需求形成的不利影響，使得行業(yè)全年景氣走勢(shì)呈現(xiàn)出“前高后低”態(tài)勢(shì)。
景氣展望之全國(guó)：預(yù)期行業(yè)景氣有望于2009年中期前后觸底回升。我們從行業(yè)需求、供給、周期及變革等四個(gè)主要角度綜合考察明后年行業(yè)景氣趨勢(shì)，主要結(jié)論是：與2008年相反，2009年行業(yè)景氣很可能呈現(xiàn)“前低后高”趨勢(shì)，且2010年景氣有望進(jìn)一步趨升。雖然行業(yè)目前仍處于景氣下行階段，但刺激投資政策的暖風(fēng)正逐漸改變著預(yù)期，在預(yù)期中基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)對(duì)水泥需求強(qiáng)勁拉動(dòng)下，行業(yè)景氣很可能于2009年中期前后觸底回升，并有望自此步入長(zhǎng)達(dá)2～3年的景氣上升周期。
景氣展望之區(qū)域：基建投入成區(qū)域景氣決定性因素?；诟鲄^(qū)域基建投入的不均衡性和房地產(chǎn)開發(fā)投資占固定資產(chǎn)投資比重的差異，我們認(rèn)為2009年在整體逐步向好情況下各區(qū)域水泥景氣依然將呈現(xiàn)分化走勢(shì)。我們依據(jù)最新情況更新了區(qū)域水泥市場(chǎng)綜合評(píng)價(jià)模型中的各評(píng)價(jià)指標(biāo)，評(píng)價(jià)結(jié)果顯示，未來2～3年值得重點(diǎn)看好區(qū)域有西北、西南、華北、華東(山東、江西、安徽和福建)以及華南(廣西、廣東)部分地區(qū)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：預(yù)期中的基建投資因資金或其它因素導(dǎo)致推進(jìn)程度和速度低于預(yù)期、房地產(chǎn)開發(fā)投資增速超預(yù)期下滑及原燃料成本異常波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
行業(yè)投資評(píng)級(jí)。基于在刺激投資政策背景下我們對(duì)行業(yè)2009年中期左右開始景氣觸底回升而2010年景氣將進(jìn)一步趨升的判斷，我們維持行業(yè)“強(qiáng)于大市”的評(píng)級(jí)。
行業(yè)投資策略與重點(diǎn)公司推薦。我們判斷2009年水泥行業(yè)投資機(jī)會(huì)將主要出現(xiàn)在全國(guó)龍頭(行業(yè)景氣觸底回升時(shí)彈性最大)及區(qū)域龍頭(此輪基建投資計(jì)劃中受益較大的中西部區(qū)域)兩類公司之中，我們選擇海螺水泥、華新水泥和冀東水泥作為全國(guó)龍頭組合，對(duì)于區(qū)域龍頭組合，我們推薦祁連山、賽馬實(shí)業(yè)和天山股份等中西部地區(qū)龍頭。而操作層面需要提醒的是，近期因政策刺激水泥股均己錄得可觀漲幅，我們認(rèn)為短期應(yīng)謹(jǐn)慎追高，但隨后的每一次可能回調(diào)都將是逐步介入的良機(jī)。
海螺水泥：公司作為國(guó)內(nèi)水泥行業(yè)綜合實(shí)力最強(qiáng)的公司，其從“T”型戰(zhàn)略延伸出的規(guī)模優(yōu)勢(shì)、成本優(yōu)勢(shì)、管理優(yōu)勢(shì)、技術(shù)優(yōu)勢(shì)使得在可預(yù)見的將來難有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手可以超越，我們相信公司強(qiáng)大的戰(zhàn)略前瞻性以及管理滲透和復(fù)制力將有助于公司在中西部地區(qū)成功復(fù)制公司在華東及華南市場(chǎng)的成功。據(jù)我們測(cè)算，公司08／09年EPs為1．72／1．97元，按08年15倍PE估值，目標(biāo)價(jià)30．00元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
華新水泥：外資控股的中部水泥龍頭。扎根湖北的中部水泥龍頭，第一大股東為全球三大水泥公司之一的I~olcim。公司生產(chǎn)線分布在湖北、云南、西藏，截至2008年底，公司水泥總產(chǎn)能達(dá)2800萬噸。除積極擴(kuò)張水泥主業(yè)以外，公司還借助控股股東Holcim的經(jīng)驗(yàn)積極發(fā)展骨料、混凝土等水泥相關(guān)產(chǎn)業(yè)，目前公司這兩塊業(yè)務(wù)己初具規(guī)模。預(yù)計(jì)08／09年EPSl．02／1．20元，08／09年P(guān)El5／13倍，目標(biāo)價(jià)18．00元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
冀東水泥：對(duì)煤價(jià)上漲的滯后反應(yīng)和奧運(yùn)抑制區(qū)域需求拖累公司今年業(yè)績(jī)。公司對(duì)今年5月份以來的煤價(jià)急速上漲反應(yīng)滯后，8月份后奧運(yùn)工程管制又限制了京津塘地區(qū)的水泥需求，這兩點(diǎn)是今年業(yè)績(jī)表現(xiàn)差強(qiáng)人意的主要原因。預(yù)計(jì)08／09／10年EPs為0．37／0．70／1．00元，按09年15倍PE估值，目標(biāo)價(jià)10．00元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
祁連山：甘青地區(qū)最具發(fā)展?jié)摿Φ凝堫^企業(yè)。受益于需求旺盛，今年公司水泥價(jià)格及毛利率均一路上揚(yáng)，前三季度公司毛利率高達(dá)39．3％，較去年同期增加15．2個(gè)百分點(diǎn)，其中三季度單季毛利率達(dá)到驚人的43．6％，此外，公司8月收購(gòu)平?jīng)觥⑻焖裙旧贁?shù)股東權(quán)益也對(duì)業(yè)績(jī)提升有明顯作用，且將對(duì)明年業(yè)績(jī)也有顯著貢獻(xiàn)?；诔A(yù)期的三季報(bào)，我們上調(diào)公司2008、2009、2010年每股收益至0．43、0．65、1．00元，給予公司“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)10．00元。
賽馬實(shí)業(yè)：寧夏地區(qū)水泥市場(chǎng)的寡頭壟斷者。公司目前擁有7條新型干法生產(chǎn)線、2條濕法窯(08年淘汰)，生產(chǎn)基地覆蓋寧夏全境，截至08年底公司水泥產(chǎn)能530萬噸，約占寧夏近50％的市場(chǎng)份額，在寧夏地區(qū)具有明顯的規(guī)模優(yōu)勢(shì)和價(jià)格引導(dǎo)力。經(jīng)測(cè)算，公司2008～2010年每股收益分別為1．10、1．44和1．92元，2007～2010年凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)63％，維持公司“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)21．00元。
天山股份：新疆水泥龍頭，目前在疆內(nèi)約有產(chǎn)能900萬噸(今明兩年公司在疆內(nèi)還有兩條線投產(chǎn)，增加產(chǎn)能180萬噸)。自公司步入中材時(shí)代以來，德隆時(shí)代遺留的相關(guān)負(fù)面影響己逐漸消除，公司發(fā)展重新駛?cè)肟燔嚨馈Ｔ谛陆袌?chǎng)份額超過40%后，公司又進(jìn)入江蘇區(qū)域市場(chǎng)，通過并購(gòu)迅速將江蘇區(qū)域產(chǎn)能提升至700萬噸(含恒來建材)。預(yù)計(jì)天山股份08／09年EPS0．64／0．90元，08／09年P(guān)El6／12倍，目標(biāo)價(jià)14．00元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
青松建化：南疆地區(qū)的水泥龍頭企業(yè)，全部產(chǎn)能均集中于新疆境內(nèi)。公司于南疆阿克蘇地區(qū)公司占據(jù)超過60%的市場(chǎng)份額。未來兩年公司盈利增長(zhǎng)可預(yù)見將主要來自于產(chǎn)能規(guī)?？焖贁U(kuò)張帶來的產(chǎn)銷量增長(zhǎng)以及區(qū)域市場(chǎng)景氣的持續(xù)向好，而更長(zhǎng)期的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)還包括上下游一體化帶來的諸如成本下降和礦產(chǎn)資源開發(fā)帶來的新增利潤(rùn)來源等。預(yù)計(jì)青松建化08／09年EPS0．32／0．52元，08／09年P(guān)E21／13倍，目標(biāo)價(jià)7．50元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
*sT雙馬：公司是四川災(zāi)后重建的最佳投資標(biāo)的。公司總部地處四川江油，實(shí)際控制人拉法基是全球最大水泥生產(chǎn)企業(yè)。目前公司主要水泥產(chǎn)能分布在江油和宜賓，其中宜賓的2500ffd新型干法生產(chǎn)線受地震直接影響較小，一直順利運(yùn)轉(zhuǎn)，江油的部分濕法產(chǎn)能因受地震影響，難以有效發(fā)揮。由于公司定向增發(fā)注入都江堰拉法基屬于同一控制人旗下資產(chǎn)重組，根據(jù)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，應(yīng)在實(shí)施當(dāng)年全年并表?？紤]到該定向增發(fā)有望于09年內(nèi)完成，我們09年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)考慮了都江堰拉法基股權(quán)注入影響。公司08／09／20年EPSO．12／0.48／0．57元，目標(biāo)價(jià)6．50元，給予“增持”評(píng)級(jí)。
江西水泥：快速擴(kuò)張中的江西地區(qū)水泥龍頭。江西地區(qū)水泥龍頭，目前擁有7條新型干法水泥生產(chǎn)線，總產(chǎn)能820萬噸，分布于玉山、萬年及瑞金。江西水泥區(qū)域市場(chǎng)具備較好的供給結(jié)構(gòu)，目前江西水泥、海螺水泥、亞東水泥三分天下格局已成，亞東于江西北部、江西水泥于西部和南部以及海螺水泥于江西中部的版圖日趨穩(wěn)定?？紤]到新建產(chǎn)能大量投產(chǎn)的影響，據(jù)我們測(cè)算，江西水泥08／09／20年EPS0．12／0．50／0．68元，08／09／10年P(guān)E43／10／8倍，目標(biāo)價(jià)6．00元，給予“增持”評(píng)級(jí)。
景氣展望之全國(guó)：預(yù)期行業(yè)景氣有望于2009年中期前后觸底回升。我們從行業(yè)需求、供給、周期及變革等四個(gè)主要角度綜合考察明后年行業(yè)景氣趨勢(shì)，主要結(jié)論是：與2008年相反，2009年行業(yè)景氣很可能呈現(xiàn)“前低后高”趨勢(shì)，且2010年景氣有望進(jìn)一步趨升。雖然行業(yè)目前仍處于景氣下行階段，但刺激投資政策的暖風(fēng)正逐漸改變著預(yù)期，在預(yù)期中基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)對(duì)水泥需求強(qiáng)勁拉動(dòng)下，行業(yè)景氣很可能于2009年中期前后觸底回升，并有望自此步入長(zhǎng)達(dá)2～3年的景氣上升周期。
景氣展望之區(qū)域：基建投入成區(qū)域景氣決定性因素?；诟鲄^(qū)域基建投入的不均衡性和房地產(chǎn)開發(fā)投資占固定資產(chǎn)投資比重的差異，我們認(rèn)為2009年在整體逐步向好情況下各區(qū)域水泥景氣依然將呈現(xiàn)分化走勢(shì)。我們依據(jù)最新情況更新了區(qū)域水泥市場(chǎng)綜合評(píng)價(jià)模型中的各評(píng)價(jià)指標(biāo)，評(píng)價(jià)結(jié)果顯示，未來2～3年值得重點(diǎn)看好區(qū)域有西北、西南、華北、華東(山東、江西、安徽和福建)以及華南(廣西、廣東)部分地區(qū)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：預(yù)期中的基建投資因資金或其它因素導(dǎo)致推進(jìn)程度和速度低于預(yù)期、房地產(chǎn)開發(fā)投資增速超預(yù)期下滑及原燃料成本異常波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
行業(yè)投資評(píng)級(jí)。基于在刺激投資政策背景下我們對(duì)行業(yè)2009年中期左右開始景氣觸底回升而2010年景氣將進(jìn)一步趨升的判斷，我們維持行業(yè)“強(qiáng)于大市”的評(píng)級(jí)。
行業(yè)投資策略與重點(diǎn)公司推薦。我們判斷2009年水泥行業(yè)投資機(jī)會(huì)將主要出現(xiàn)在全國(guó)龍頭(行業(yè)景氣觸底回升時(shí)彈性最大)及區(qū)域龍頭(此輪基建投資計(jì)劃中受益較大的中西部區(qū)域)兩類公司之中，我們選擇海螺水泥、華新水泥和冀東水泥作為全國(guó)龍頭組合，對(duì)于區(qū)域龍頭組合，我們推薦祁連山、賽馬實(shí)業(yè)和天山股份等中西部地區(qū)龍頭。而操作層面需要提醒的是，近期因政策刺激水泥股均己錄得可觀漲幅，我們認(rèn)為短期應(yīng)謹(jǐn)慎追高，但隨后的每一次可能回調(diào)都將是逐步介入的良機(jī)。
海螺水泥：公司作為國(guó)內(nèi)水泥行業(yè)綜合實(shí)力最強(qiáng)的公司，其從“T”型戰(zhàn)略延伸出的規(guī)模優(yōu)勢(shì)、成本優(yōu)勢(shì)、管理優(yōu)勢(shì)、技術(shù)優(yōu)勢(shì)使得在可預(yù)見的將來難有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手可以超越，我們相信公司強(qiáng)大的戰(zhàn)略前瞻性以及管理滲透和復(fù)制力將有助于公司在中西部地區(qū)成功復(fù)制公司在華東及華南市場(chǎng)的成功。據(jù)我們測(cè)算，公司08／09年EPs為1．72／1．97元，按08年15倍PE估值，目標(biāo)價(jià)30．00元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
華新水泥：外資控股的中部水泥龍頭。扎根湖北的中部水泥龍頭，第一大股東為全球三大水泥公司之一的I~olcim。公司生產(chǎn)線分布在湖北、云南、西藏，截至2008年底，公司水泥總產(chǎn)能達(dá)2800萬噸。除積極擴(kuò)張水泥主業(yè)以外，公司還借助控股股東Holcim的經(jīng)驗(yàn)積極發(fā)展骨料、混凝土等水泥相關(guān)產(chǎn)業(yè)，目前公司這兩塊業(yè)務(wù)己初具規(guī)模。預(yù)計(jì)08／09年EPSl．02／1．20元，08／09年P(guān)El5／13倍，目標(biāo)價(jià)18．00元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
冀東水泥：對(duì)煤價(jià)上漲的滯后反應(yīng)和奧運(yùn)抑制區(qū)域需求拖累公司今年業(yè)績(jī)。公司對(duì)今年5月份以來的煤價(jià)急速上漲反應(yīng)滯后，8月份后奧運(yùn)工程管制又限制了京津塘地區(qū)的水泥需求，這兩點(diǎn)是今年業(yè)績(jī)表現(xiàn)差強(qiáng)人意的主要原因。預(yù)計(jì)08／09／10年EPs為0．37／0．70／1．00元，按09年15倍PE估值，目標(biāo)價(jià)10．00元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
祁連山：甘青地區(qū)最具發(fā)展?jié)摿Φ凝堫^企業(yè)。受益于需求旺盛，今年公司水泥價(jià)格及毛利率均一路上揚(yáng)，前三季度公司毛利率高達(dá)39．3％，較去年同期增加15．2個(gè)百分點(diǎn)，其中三季度單季毛利率達(dá)到驚人的43．6％，此外，公司8月收購(gòu)平?jīng)觥⑻焖裙旧贁?shù)股東權(quán)益也對(duì)業(yè)績(jī)提升有明顯作用，且將對(duì)明年業(yè)績(jī)也有顯著貢獻(xiàn)?；诔A(yù)期的三季報(bào)，我們上調(diào)公司2008、2009、2010年每股收益至0．43、0．65、1．00元，給予公司“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)10．00元。
賽馬實(shí)業(yè)：寧夏地區(qū)水泥市場(chǎng)的寡頭壟斷者。公司目前擁有7條新型干法生產(chǎn)線、2條濕法窯(08年淘汰)，生產(chǎn)基地覆蓋寧夏全境，截至08年底公司水泥產(chǎn)能530萬噸，約占寧夏近50％的市場(chǎng)份額，在寧夏地區(qū)具有明顯的規(guī)模優(yōu)勢(shì)和價(jià)格引導(dǎo)力。經(jīng)測(cè)算，公司2008～2010年每股收益分別為1．10、1．44和1．92元，2007～2010年凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)63％，維持公司“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)21．00元。
天山股份：新疆水泥龍頭，目前在疆內(nèi)約有產(chǎn)能900萬噸(今明兩年公司在疆內(nèi)還有兩條線投產(chǎn)，增加產(chǎn)能180萬噸)。自公司步入中材時(shí)代以來，德隆時(shí)代遺留的相關(guān)負(fù)面影響己逐漸消除，公司發(fā)展重新駛?cè)肟燔嚨馈Ｔ谛陆袌?chǎng)份額超過40%后，公司又進(jìn)入江蘇區(qū)域市場(chǎng)，通過并購(gòu)迅速將江蘇區(qū)域產(chǎn)能提升至700萬噸(含恒來建材)。預(yù)計(jì)天山股份08／09年EPS0．64／0．90元，08／09年P(guān)El6／12倍，目標(biāo)價(jià)14．00元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
青松建化：南疆地區(qū)的水泥龍頭企業(yè)，全部產(chǎn)能均集中于新疆境內(nèi)。公司于南疆阿克蘇地區(qū)公司占據(jù)超過60%的市場(chǎng)份額。未來兩年公司盈利增長(zhǎng)可預(yù)見將主要來自于產(chǎn)能規(guī)?？焖贁U(kuò)張帶來的產(chǎn)銷量增長(zhǎng)以及區(qū)域市場(chǎng)景氣的持續(xù)向好，而更長(zhǎng)期的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)還包括上下游一體化帶來的諸如成本下降和礦產(chǎn)資源開發(fā)帶來的新增利潤(rùn)來源等。預(yù)計(jì)青松建化08／09年EPS0．32／0．52元，08／09年P(guān)E21／13倍，目標(biāo)價(jià)7．50元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
*sT雙馬：公司是四川災(zāi)后重建的最佳投資標(biāo)的。公司總部地處四川江油，實(shí)際控制人拉法基是全球最大水泥生產(chǎn)企業(yè)。目前公司主要水泥產(chǎn)能分布在江油和宜賓，其中宜賓的2500ffd新型干法生產(chǎn)線受地震直接影響較小，一直順利運(yùn)轉(zhuǎn)，江油的部分濕法產(chǎn)能因受地震影響，難以有效發(fā)揮。由于公司定向增發(fā)注入都江堰拉法基屬于同一控制人旗下資產(chǎn)重組，根據(jù)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，應(yīng)在實(shí)施當(dāng)年全年并表?？紤]到該定向增發(fā)有望于09年內(nèi)完成，我們09年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)考慮了都江堰拉法基股權(quán)注入影響。公司08／09／20年EPSO．12／0.48／0．57元，目標(biāo)價(jià)6．50元，給予“增持”評(píng)級(jí)。
江西水泥：快速擴(kuò)張中的江西地區(qū)水泥龍頭。江西地區(qū)水泥龍頭，目前擁有7條新型干法水泥生產(chǎn)線，總產(chǎn)能820萬噸，分布于玉山、萬年及瑞金。江西水泥區(qū)域市場(chǎng)具備較好的供給結(jié)構(gòu)，目前江西水泥、海螺水泥、亞東水泥三分天下格局已成，亞東于江西北部、江西水泥于西部和南部以及海螺水泥于江西中部的版圖日趨穩(wěn)定?？紤]到新建產(chǎn)能大量投產(chǎn)的影響，據(jù)我們測(cè)算，江西水泥08／09／20年EPS0．12／0．50／0．68元，08／09／10年P(guān)E43／10／8倍，目標(biāo)價(jià)6．00元，給予“增持”評(píng)級(jí)。
