建材龍頭海螺水泥（600585.SH）過去2年間持續(xù)“陰跌”，股價(jià)自高點(diǎn)60.7元/股已跌去3成，市盈率和市凈率分別降至6.4倍和1.22倍。
2021年第三季度開始，房地產(chǎn)、基建等行業(yè)需求持續(xù)疲弱，水泥產(chǎn)量卻因產(chǎn)能置換政策階段性“反彈”，疊加煤價(jià)等成本端費(fèi)用侵蝕，海螺水泥業(yè)績低迷。去年前三季，海螺水泥收入和歸母凈利潤分別減少17.46%和14.09%。
另一方面，海螺水泥在資本市場頻頻出手。去年9月和10月，海螺水泥通過集中競價(jià)交易分別入股上峰水泥（000672.SZ）和亞泰集團(tuán)（600881.SH），共花費(fèi)10億元左右，二者均為區(qū)域性水泥企業(yè)。去年12月，海螺水泥宣布以17.6億元參與西部建設(shè)（002302.SZ）定增，擬認(rèn)購2.51億股，成為后者第二大股東。
海螺水泥在行業(yè)周期低谷密集“出手”，背后有何深意？
整合加速
海螺水泥2021年以來參股公司主要為區(qū)域型水泥企業(yè)，其用意在于提高市場集中度，避免同業(yè)競爭進(jìn)一步惡化。
與海螺水泥相似，上峰水泥業(yè)務(wù)主要集中在水泥熟料、水泥制品等，同樣將浙江和安徽視作戰(zhàn)略區(qū)域。目前上峰水泥在銅陵、安慶、諸暨等地建立了水泥及熟料生產(chǎn)基地。
2021年上峰水泥業(yè)績相當(dāng)亮眼。通過新增貴州、內(nèi)蒙等區(qū)域熟料和水泥產(chǎn)能等措施，上峰水泥前三季度收入和歸母凈利潤增速分別為33%和14.62%。
2021年中報(bào)顯示，海螺水泥建材業(yè)務(wù)毛利率42.68%，上峰水泥的水泥業(yè)務(wù)毛利率43.07%。這是由于上峰水泥在安徽有規(guī)模較大的石灰石原礦，且先期收購價(jià)格較低，因此其原材料采購成本較低。
目前上峰水泥與海螺水泥業(yè)務(wù)規(guī)模存在較大差距。2021年上半年，上峰水泥建材業(yè)務(wù)收入約26億元，海螺水泥則高達(dá)513億元。雙方在股權(quán)層面的合作，有助于進(jìn)一步改善供需格局，上峰水泥三季報(bào)顯示，海螺水泥為其第五大股東。
對亞泰集團(tuán)的投資邏輯則有所區(qū)別。2021年10月8日，亞泰集團(tuán)發(fā)布公告稱，海螺水泥以自有資金通過集中競價(jià)方式共買入上市公司1.62億股股份，占已發(fā)行股份數(shù)量的比例為5%。
亞泰集團(tuán)業(yè)務(wù)“多而不精”，經(jīng)營涉足建材、醫(yī)藥、地產(chǎn)、金融投資等多個(gè)領(lǐng)域。在建材領(lǐng)域又廣泛布局預(yù)拌混凝土制造、石灰石和砂石骨料開采、熟料生產(chǎn)、水泥生產(chǎn)等產(chǎn)業(yè)鏈上下游。
目前亞泰集團(tuán)建材業(yè)務(wù)產(chǎn)業(yè)園主要位于長春、沈陽、哈爾濱、大連等地，是一家典型東北企業(yè)，海螺水泥現(xiàn)持有5%亞泰集團(tuán)股份。海螺水泥為何要去入股這家東北建材企業(yè)？
由于東北水泥價(jià)格相對沿海地區(qū)更低，這部分產(chǎn)能可通過海運(yùn)進(jìn)入南方市場。長期以來，海螺水泥通過設(shè)立貿(mào)易平臺(tái)的方法緩解北方低價(jià)水泥對南方市場的沖擊。2018年9月開始，海螺水泥相繼設(shè)立浙江、上海、江西、廣西等多個(gè)貿(mào)易平臺(tái)公司。
增收不增利讓貿(mào)易業(yè)務(wù)變成“雞肋”。2021年上半年，海螺水泥貿(mào)易業(yè)務(wù)收入高達(dá)180億元，同比增加17.71%，但毛利率僅有0.20%。
海螺水泥這次舉牌亞泰集團(tuán)相當(dāng)于直接下場參與北方水泥業(yè)務(wù)，這不過是處理雞肋的貿(mào)易業(yè)務(wù)的無奈之舉。不過亞泰集團(tuán)質(zhì)地要遜色于上峰水泥。2020年報(bào)顯示，亞泰集團(tuán)綜合毛利率34.79%，其中建材業(yè)務(wù)毛利率僅18.28%。
另一方面，估值便宜也是海螺水泥出手的原因，目前上峰水泥、亞泰集團(tuán)的PB分別為2.12倍和0.68倍。
加碼混凝土
海螺水泥針對西部建設(shè)單筆投資金額最大，其著眼點(diǎn)與投資上峰水泥和亞泰集團(tuán)都有所不同。
西部建設(shè)是國內(nèi)混凝土龍頭，2020年年報(bào)披露，公司已具備預(yù)拌混凝土設(shè)計(jì)產(chǎn)能10082萬立方，在建產(chǎn)能610萬立方。
預(yù)拌混凝土的主要原材料是水泥、砂石骨料等，因此屬于建材產(chǎn)業(yè)鏈下游環(huán)節(jié)。西部建設(shè)是國內(nèi)混凝土產(chǎn)業(yè)龍頭之一，其業(yè)務(wù)跨25個(gè)省區(qū)，因此海螺水泥入股可推測其意在加碼混凝土業(yè)務(wù)。
不過相比水泥業(yè)務(wù)，混凝土利潤要低許多。西部建設(shè)2020年商品砼（混凝土）收入229.56億元，毛利率僅有11.49%。海螺水泥也有小規(guī)?；炷翗I(yè)務(wù)， 2020年該項(xiàng)業(yè)務(wù)收入2.10億元，毛利率22.14%。
完成此次定增后，海螺水泥將持有西部建設(shè)16.30%股份，成為其第二大股東。值得注意的是，西部建設(shè)的實(shí)控人是大型央企中國建筑集團(tuán)有限公司，后者旗下?lián)碛兴嗌鲜衅脚_(tái)中國建材（03323.HK）。
中國建材控股包括天山股份（000877.SZ）等多家大型區(qū)域性水泥企業(yè)，去年3月天山股份擬作價(jià)981億元向中國建材等收購水泥資產(chǎn)，成為國內(nèi)水泥龍頭上市公司 。
目前天山股份與海螺水泥收入規(guī)模相近，但盈利能力仍有差距。2021年前三季，天山股份收入和歸母凈利潤分別為1184.63億元和98.85億元，同期海螺水泥收入和歸母凈利潤分別為1217.11億元和223.90億元。
顯然，加碼混凝土業(yè)務(wù)是海螺水泥為鎖定最大水泥企業(yè)“頭銜”的舉措之一，只是該業(yè)務(wù)同貿(mào)易業(yè)務(wù)類似，增收不增利，反而可能進(jìn)一步攤薄海螺水泥毛利率。有沒有比水泥更好的建材業(yè)務(wù)？
答案可能是骨料業(yè)務(wù)，其毛利率遠(yuǎn)超水泥和混凝土，不過目前占海螺水泥總收入比重較低。2020年，海螺水泥骨料及石子業(yè)務(wù)收入10.25億元，占總收入比重僅0.58%，毛利率則高達(dá)68.34%。2020年，海螺水泥新能骨料產(chǎn)能僅300萬噸；截至2020年底，海螺水泥骨料產(chǎn)能僅5830萬噸。
海螺水泥在2021年中報(bào)指出，將全力發(fā)展骨料產(chǎn)業(yè)，重點(diǎn)推進(jìn)大型骨料項(xiàng)目建設(shè)。不過2021年上半年，海螺水泥并未新增骨料產(chǎn)能，因此短期內(nèi)難以成為業(yè)績增量。
